臺積電是全球最大的代工芯片制造商。自估值超過英特爾和三星以來，它們一直是最有價值的半導(dǎo)體公司。其成功的秘訣很簡單，那就是推動摩爾定律。他們正在為客戶打造世界上最先進的芯片，幫助他們實現(xiàn)用例和工作負(fù)載所需的目標(biāo)。一直以來，它們的效率都非常高。臺積電是推動智能手機、5G、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)以及您能想到的任何其他流行詞等全球最大趨勢的關(guān)鍵推動者。
最近，摩根士丹利分析師在一份長達 83 頁的報告中下調(diào)了該公司的股票評級。導(dǎo)致其市值暴跌 250 億美元。
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摩根士坦利在報告中說，臺積電在半上升周期中幾乎無法維持其 50% 的毛利率——更不用說在下降周期中。
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然而事實上臺積電一直在擴大其在英特爾、三星和 GlobalFoundries 等競爭對手中的領(lǐng)先優(yōu)勢。他們的客戶，如蘋果、AMD、英偉達和亞馬遜，正在全面顛覆這個行業(yè)，并瘋狂地增加市場份額。這些公司由臺積電的尖端芯片提供支持。為什么他們的單一推動者會突然開始擁有更差的毛利率？
摩根士丹利認(rèn)為，由于摩爾定律正在放緩，晶體管成本縮放已經(jīng)停止，臺積電的定價壓力將減弱。摩根士丹利通過包含一張可笑的圖表來證明這一點，該圖表顯示 5nm 的晶體管成本低于 7nm。這與業(yè)內(nèi)專家形成鮮明對比。隨著 FinFET 節(jié)點的引入，每個晶體管的成本停滯不前，7nm 完全趨于穩(wěn)定，而 5nm 則比以往任何時候都高。我們的讀者可以算一算，N7 晶圓約為 9,500 美元，N5 晶圓約為 16,000 美元。蘋果的芯片尺寸幾乎沒有下降。
基于此，我們可以看到 N5 節(jié)點的每個晶體管的成本已經(jīng)開始上升。
但事實上，盡管晶體管成本上升，但蘋果很高興在一代又一代的芯片上花費更多。在查看他們的手機芯片時，這一點很明顯。隨著 Mac 向 Apple 芯片的過渡，這種趨勢將繼續(xù)下去。英特爾被踢出局，所有這些量都轉(zhuǎn)移到臺積電制造的蘋果芯片上。蘋果吃掉了英特爾過去擁有的利潤，并在其客戶產(chǎn)品中為每個芯片提供了更多的晶體管。這提供了具有更高性能和電池壽命的更好產(chǎn)品，進而推動和銷售。隨著晶體管成本的增加而縮小的商業(yè)案例就在這里。
同樣的理念適用于其他科技巨頭，如亞馬遜、谷歌、微軟、Facebook 等。他們有垂直整合的野心，正在設(shè)計自己的芯片。他們追逐縮小以提高能效。為了性能的提高。他們購買的芯片不是商品，其唯一因素是定價。
這些巨頭的相同理念也適用于商用芯片。如果我們環(huán)顧整個行業(yè)，半導(dǎo)體成本作為總物料清單的一部分一直在上升。盡管晶體管成本在過去幾年中停止并逆轉(zhuǎn)，但硅含量仍在上升。AMD 是這種現(xiàn)象的另一個完美例子。在短短幾年內(nèi)，他們已經(jīng)從便宜得多的 Global Foundries 14nm 和 12nm 節(jié)點轉(zhuǎn)變?yōu)槊烤w管成本高得多的 TSMC 7nm 節(jié)點和很快的 5nm 節(jié)點。此外，他們每一代都增加了硅的數(shù)量。盡管大量使用小芯片，但制造成本增加了。更昂貴的工藝技術(shù)和更多硅的雙重打擊導(dǎo)致了…… AMD 數(shù)據(jù)中心銷售額飆升，毛利率更高。
使用前沿節(jié)點可為您提供更高的性能并降低功耗。您的芯片要求更高的溢價，并為最終用戶帶來更好的 TCO 或體驗。5nm 增加了每個晶體管的成本，但它有臺積電客戶計劃的記錄流片。每個流片都代表一個利用該過程的設(shè)計。這些流片決定是在他們得知每個晶體管的價格上漲后做出的。
臺積電客戶的需求就在那里，那就是 5nm 節(jié)點的價格高得令人難以置信，然而利潤率沒有受到傷害，實際上他們還有擴大的空間。因為市場上只有一家企業(yè)處于領(lǐng)先地位。高通和英偉達正試圖與三星合作，后者提供的每晶體管成本要低得多，但僅憑成本并不能決定設(shè)計的勝利。他們都仍然大量使用臺積電，并將在未來幾年增加使用率。臺積電有定價權(quán)。
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摩根士坦利同時表示，我們認(rèn)為周期高峰最早可能在 2021 年第 4 季度出現(xiàn)，屆時代工緊張度開始緩解。
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事實上作為一名獨立分析師，我已經(jīng)能夠進行檢查，以驗證 2022 年仍然是這個超級周期的一部分。摩根士丹利的 5 位不同分析師無法拿起電話給生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)的人打電話，這讓我感到不寒而栗。組件的交貨期不是 25 周。許多組件都在 30 多個星期不等。有些甚至備份了一年多。這是針對現(xiàn)有訂單的。據(jù)臺灣當(dāng)?shù)孛襟w報道，臺積電已經(jīng)就 2022 年的晶圓供應(yīng)進行了談判，并正在與主要客戶合作 2023 年。
嘿，摩根士丹利，也許這就是為什么他們每年花費 300億美元用于額外供應(yīng)的原因。
現(xiàn)在，您可能會尖叫說有雙重訂單，但半導(dǎo)體生態(tài)系統(tǒng)中的許多人正在巧妙地玩這個循環(huán)。他們正在制作不可退款、不可取消的訂單。半導(dǎo)體行業(yè)已經(jīng)從無數(shù)的繁榮和蕭條周期中吸取了教訓(xùn)。他們結(jié)痂，挨打，對供過于求持謹(jǐn)慎態(tài)度。這適用于半導(dǎo)體的所有領(lǐng)域，無論是像臺積電的主要市場、DRAM、NAND還是模擬的邏輯。
因此，摩根士丹利，鑒于訂單已經(jīng)預(yù)訂，因此不可能在 2021 年第四季度緩解代工緊張局勢。到 2022 年整個 2022 年，臺積電都會變得緊張。
但這份報告有 83 頁，當(dāng)中有不少我想指出的可笑誤解。
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摩根士丹利在報告中還表示，5G已經(jīng)實現(xiàn)了一半的遷移。
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但事實上，摩根士丹利可能會查看每天銷售 的5G 手機的數(shù)量，在當(dāng)中，售出的手機中約有一半具有 5G。這并不意味著所有 5G 智能手機解決方案都是平等的。隨著時間的推移，許多現(xiàn)有的 5G 銷售將過渡到更高性能的調(diào)制解調(diào)器、收發(fā)器和毫米波天線。中國將在 2022 年或 2023 年點亮毫米波。盡管臺積電已經(jīng)轉(zhuǎn)向 5G，但這些都推動了硅片的發(fā)展。
而全球一半的網(wǎng)絡(luò)也沒有切換到 5G。盡管中國、美國、日本、韓國和歐洲已經(jīng)開啟了 5G，但 5G 基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)并沒有順利完成。印度等國家已經(jīng)開始使用，每個用戶的移動流量正在以驚人的速度飆升。5G 對芯片的需求還有很長的路要走，它遠遠超出了智能手機和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的范圍。邊緣計算和物聯(lián)網(wǎng)是剛剛開始的“5G 遷移”。
上圖可能是整個報告中最令人震驚的部分。摩根士丹利在報告中稱，臺積電比英飛凌質(zhì)量低、創(chuàng)新低。誠然，英飛凌是一家不錯的公司，他們促成了一些有趣的技術(shù)變革，例如電氣化和即將到來的智能電網(wǎng)。但他們絕對不屬于最頂端的“技術(shù)創(chuàng)新者”群體。他們是領(lǐng)先的電動汽車半導(dǎo)體供應(yīng)商，但他們沒有推動技術(shù)大趨勢，當(dāng)然也沒有引入顛覆性技術(shù)。他們的電源相關(guān) IC 并不是太復(fù)雜，毛利率也沒臺積電高。英飛凌是一個“技術(shù)推動者”。
臺積電則是真正的“技術(shù)創(chuàng)新者”。他們的技術(shù)正在使整個生態(tài)系統(tǒng)發(fā)生變化。他們制造的指甲大小的芯片集成了超過 100 億個晶體管。他們基本上是在建造 100 億個開關(guān)，這些開關(guān)經(jīng)過完美安排，讓沙子思考。他們同時為數(shù)十家不同的公司執(zhí)行此操作，這些公司針對截然不同的設(shè)計和用例。他們提供高水平的定制。
我們不去說太多，為什么應(yīng)用材料也屬于“技術(shù)創(chuàng)新者”組，因為他們在新材料方面的創(chuàng)新或他們在制造半導(dǎo)體的其他工藝步驟和設(shè)備中的地位。摩根士丹利很可能只是簡單地閱讀了一些有關(guān) EUV 的內(nèi)容，并認(rèn)為它是推動摩爾定律的唯一技術(shù)，而忽略了所涉及的數(shù)百個其他工藝步驟。
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摩根士坦利還在報告中說，先進的 3D 封裝可稀釋整體縮放的價值。世界正在從單片集成（或傳統(tǒng)的摩爾定律縮放）轉(zhuǎn)變?yōu)槎嘈酒投嘈酒到y(tǒng)，這就是 AMD 和英特爾所說的”小芯片“。這將稀釋臺積電在前沿代工業(yè)務(wù)中的附加值。
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摩根士丹利還談到了 3D 封裝，因為它損害了臺積電在領(lǐng)先優(yōu)勢上的領(lǐng)先地位。這完全沒有任何意義。3D 封裝是一種前端技術(shù)。人們不能簡單地從代工廠訂購小芯片并選擇使用低利潤的外包測試和組裝公司來將這些芯片封裝在一起。3D 封裝主要是將更多晶體管更緊密地連接在一起的一種方式。3D 不允許后段內(nèi)容替換前段。臺積電被稱為 SoIC 的 3D 技術(shù)僅適用于 7nm 和更先進的工藝技術(shù)。此外，即使在當(dāng)前的 AMD 數(shù)據(jù)中心 CPU 等 2D 小芯片技術(shù)中，前段內(nèi)容也不會被忽略以支持前沿。它們是添加劑。
AMD 將很快與臺積電一起發(fā)布業(yè)界首款 3D 混合綁定 CPU。例如，轉(zhuǎn)向 3D 使 AMD 能夠在每個產(chǎn)品中包含更多領(lǐng)先的芯片。這項服務(wù)增加了臺積電的領(lǐng)先地位并增加了臺積電的銷售額。SRAM 縮放的消亡是決定轉(zhuǎn)向 3D 的主要驅(qū)動因素。我們在這里寫了一些影響，但長話短說，解決方案是更前沿的硅。3D 封裝補充了領(lǐng)先優(yōu)勢，并允許產(chǎn)品包含比以往更多的前沿硅含量。一種增加每個被注銷為稀釋劑的產(chǎn)品的硅含量的方法是非常錯誤的。
摩根士坦利還說，系統(tǒng)架構(gòu)的創(chuàng)新可以輕松地將系統(tǒng)/芯片性能提升 50-100%，其中一些成本要低得多。英偉達就是當(dāng)中的典型。他們是臺積電前沿節(jié)點采用速度最慢的廠商，但每年都升級其 GPU 架構(gòu)，來達到提升性能的目的。
然而事實上，Nvidia 的游戲和數(shù)據(jù)中心 GPU 的周期為 2 年。不知何故，摩根士丹利沒有查看Nvidia 的產(chǎn)品歷史或其公共路線圖。其實英偉達在每個版本中都采用了臺積電為其數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品提供的最先進的節(jié)點。過去，他們與臺積電密切合作，制造最大的單片芯片，因為他們的需求需要它。他們與臺積電密切合作，將這個巨大的 GPU 堆疊在硅中介層上并封裝 HBM 內(nèi)存。他們正在與臺積電合作，開發(fā) 5nm GPU，明年將為數(shù)據(jù)中心提供更先進的封裝，這將增加領(lǐng)先的硅片，超越單片領(lǐng)域的限制。
Nvidia 為他們的數(shù)據(jù)中心 GPU 收取 1 萬美元的費用，然后它們就下架了。如果三星或英特爾在制造，它們就不會那么強大或高效。Nvidia 的架構(gòu)實力允許軟件的可移植性和易用性。它支持 GPU 的新用例。GPU 上的大部分功耗仍然消耗在數(shù)據(jù)移動和計算上。英偉達 GPU 得益于臺積電在前沿芯片和先進封裝方面的實力。
寫到這里，其實我們只是翻到報告第 19 頁，為了我們的理智，我們將在這里停下來寫這篇筆記。別擔(dān)心，報告的其余部分并沒有讓人“失望”，而且都是質(zhì)量差的“分析”。5 位摩根士丹利半導(dǎo)體分析師如何寫出一份 83 頁的報告并犯下如此明顯的錯誤？他們甚至沒有嘗試谷歌搜索一些最基本的事實。他們沒有拿起電話并由在該行業(yè)工作的人來運行這些東西。
“Hanlon's Razer”說他們只是無能，但我必須在這里選擇“Occam's Razer”。他們可能有些無能，但他們也想逆著市場的潮流，聲稱一些夸張的東西，因為現(xiàn)在是第二個投票季。他們當(dāng)然達到了他們想要的。大多數(shù)投資臺積電的機構(gòu)投資者都讀過這篇廢話報告。他們中的一些人以此為由出售股票，導(dǎo)致臺積電的估值下降了 250 億美元。現(xiàn)在，期待這些摩根士丹利分析師在第二個投票季期間頭腦清醒過來。
